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“临堑勒马”的汇率改革(之一)

 ·未名周记(1704)  

 

 

自2016年11月特朗普赢得美国大选、12月美联储宣布一年来的第二次加息以来,人民币对美元出现了一波新的贬值,在一个多月的时间里,连破6.8、6.9两道关口,2017年的第一个交易日更是跌至6.9867,离“破7”仅有一纸之隔,创下新一轮汇改以来的最低点。

就在人们认为人民币新年“破7”马上就将成为现实时,不料它突然“绝地反弹”,在接下来的两个交易日里,人民币对美元狂涨1000个基点,其中第二个交易日创下有史以来最大的单日涨幅,并迅速收复了6.9、6.8两个关口。整个市场都被惊呆了,那些措手不及的“空头”部队更是损失惨重。

毫无疑问,这是中国央行在新年打响的又一场“人民币保卫战”,且其规模和力度都是空前的。

就在此前,面对人民币对美元的新一轮贬值,国内一些经济学家还在讨论未来究竟应该保汇率还是保外储,其中前央行货币政策委员会委员余永定先生力主应该保外储,他建议央行应放弃经常性的干预,尽快实行汇率市场化,让市场决定人民币的汇率水平,同时加强对国内资本流出的管制,这样可以确保目前已降至3万亿美元的外汇储备不再进一步减少。

但新年打响的这场“保卫战”表明,当局在犹豫再三之后,最终下决心要阻止人民币对美元的汇率“破7”。而余先生关于加强资本管制的建议,稍早前倒是已由当局付诸实施:外汇管理局宣布收紧个人购汇申报程序的“新政”,虽然表面上每人5万美元的购汇额度不变,但要求换汇者提供更详细的书面材料,并规定除海外旅行和留学等“正当用途”之外,这一额度不得用于境外购房和证券投资。更早些时候,外管局已推出了旨在审查中国企业境外投资以及外国企业股息汇款的管制措施。有分析师认为,接下来管理层可能还会要求在境外投资的国有企业加快往国内汇回资金。

笔者认为,上述重大决策应该来自于最高层。

看来,保汇率已是既定决策,那么,保外储呢?

从理论上讲,在人民币对美元贬值的市场预期已然形成的背景下,中国政府要保汇率,就必须动用外汇储备来进行干预,即在市场上抛出美元、买入人民币。据外管局公布的最新数据,截至2016年12月底,我国外汇储备规模为30105.17亿美元,较11月底又下降了410.81亿美元,2016年全年下降3198.44亿美元。

这样的数据并不令人感到意外。事实上,自2014年6月底中国外汇储备规模达到3.95万亿美元的最高点,此后即开始掉头向下,到2016年底,在两年半的时间里,中国外储减少了1/4,减幅不可谓不大。坊间普遍认为,减少的近1万亿美元外储中,有一大部分是用于干预外汇市场以维稳人民币汇率。此番外管局也承认,央行稳定人民币汇率是外汇储备规模下降的最主要原因,但没有透露具体的数额是多少。笔者揣测,央行新年初掀起的这场“保卫战”,可能又要消耗掉一大笔外储,不排除1月初的外储规模已跌破3万亿美元的可能,具体的数额要到2月初才会知晓。

果真如此的话,也就意味着保外储不可能跟保汇率同时实现,两者只能选其一。

当然,这里说的保外储指的是守住3万亿美元的规模。而实际上按正常的需求,中国并不需要那么多的外汇储备。此前《人民日报》等官方媒体已多次强调这一点。最近的报道说,央行货币政策委员会委员樊纲在接受彭博电视采访时称表示,中国外汇储备下降从长期看是正面的讯息。他表示,央行希望外汇储备平稳逐渐下降。联系到外管局已“坦然”承认外储减少的首因是用于稳定人民币汇率,笔者推断:高层已决定宁可再耗费掉一些外储,也要坚决保汇率,即外储规模可以跌破3万亿美元,但人民币对美元汇率绝不可以“破7”——以此阻遏乃至扭转此前市场的贬值预期。

高层如此决策,与其说是为了“保汇率”,不如说是为了“保信心”、“保稳定”。当局显然是担心,人民币对美元汇率一旦“破7”,将使得市场的贬值预期自动实现并继续增强,从而引发更大规模的资本外流,最终有可能导致国内资产价格泡沫破灭,触发系统性的金融危机乃至经济危机。

这样的“忧患”意识不能说没有必要。而且,以中国外汇储备的雄厚实力(即使规模减到3万亿美元以下也仍是世界第一),要在短期内打退市场上的“做空”力量,那是易如反掌的,这次央行突然发动的“保卫战”,就让空头们输得很惨。

问题是,这样用消耗外储换得汇率稳定的“保卫战”,短期内可以“速战速胜”,长期看却不可能成为“持久战”。关键在于,目前的人民币汇率水平离其真实的均衡水平究竟相差有多少。若相差较大,汇率虚高,就很难改变市场的贬值预期。如此,外储再多也是消耗不起的。

当然,要守住目前的人民币汇率水平,防止资本进一步外流,动用外储干预并非唯一的办法。如前所说,当局已经加强了国内的资本管制。对于离岸的人民币汇率,管理层可以用收缩境外人民币规模的办法来加以控制。因为任何商品的价格水平,除了该商品的质量(信用)之外,还受制于供需法则:若供给减少,其价格自然就会上涨而不是下跌,反之亦然。货币也是如此。有分析指出,此次中国央行可能通过公开市场操作在离岸市场上大举借入人民币,导致离岸市场人民币隔夜拆借利率飙升,市场流动性吃紧,从而大大抬高了做空人民币的成本。

然而这也就意味着,人民币国际化进程的停滞甚至倒退。所谓的“国际化”,本来就是要增加人民币在国际市场上的使用数量和份额。但在此之前,根据渣打银行的数据,2016年全球离岸人民币资产总额(同比)已经下滑了17%,其中人民币存款减少了22%。如果现在和未来再用这种“抽水战术”来支撑人民币汇率,只能使得国际市场上的人民币越来越少。

凡此种种——加大对汇率市场的干预力度,加强国内资本管制,“抽水”离岸人民币数量和份额——这一切都昭示着人民币离“国际化”的目标愈行愈远。作为中国金融对外开放的三支“利箭”,汇率的市场化已然受阻,更遑论后面的资本项开放和货币自由兑换了。

或问:为什么会出现这种停滞甚至倒退呢?为什么不能像一些经济学家所建议的那样,让人民币汇率实行自由浮动,而非要用行政手段来“保卫”一种明显失真的价格水平呢?实际上,即使汇率市场化后人民币价格还会有所下跌,也未必就对中国的经济不利,至少可以对中国的出口有所刺激。何况,任何商品包括货币的价格,只有真实的才是有效的。人为维持的价格必定是一种虚假的价格,非但难以长久,对我们自己又有什么实质性的好处呢?

答案只有一个:现行体制决定了,眼前的“维稳”高于一切,它拒绝任何可能的风险。官方说得很清楚,要坚决守住不发生系统性风险的底线。

问题是,现如今还有不存在任何风险的改革吗?大领导说过:肉已吃完,剩下的都是难啃的硬骨头。汇率市场化就是这样一块“难啃的硬骨头”,它与资本项开放、货币自由兑换一起,被称为市场经济转轨进程中“最后的惊险一跃”。这就意味着,其风险与收益是成正比的。然而,现如今收益尚未见到,风险却似已显现,这是领导们难以接受的。故而,“临堑勒马”,也就不奇怪了。

只是,马是勒住了,但彼岸仍在对面,可望而不可即。而且,想要重新拍马越过,恐怕就更难了。

此事还没说完。只是作为一篇博文,篇幅有些长了。且听下回分解吧。

               2017年1月20日旅行途中改定于台北

 

 

作者:未名,江南布衣,下过乡,上过学,教过书,写过小说,后创办并主编某内部刊物凡二十多年,撰有经济政治社会法律等分析评论文字千万余言,现已退休。有道是:秀才不出门,便知天下事;欲穷千里目,更上一层楼;采菊东篱下,悠然见南山;只事耕耘,不问收获;知我者谓我心忧,不知我者谓我何求也。

 

 

 

 

 

 

 

 

 

 



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