衰退之下，欠债不还才是“王道”？——

在上一篇“未名日记”中，笔者说到联合国近日发布的一份报告指过去的20多年全球公共债务增加了5倍之多。其实不仅是政府，从企业的角度来看，负债水平也在“水涨船高”。比如近日爆出吾国昔日的房地产“龙头老大”恒大集团的负债总额竟多达2.4万亿，而其总资产约为1.84万亿元，处于严重资不抵债而将破产的境况。当然这只是一个比较突出的例子，但现如今企业的负债很重应该是普遍现象。笔者估摸，如果将全球政府与企业的负债合计，恐将是一个更加惊人的天文数字。

正好笔者日前读到署名“清和”的学者在财新博客发文，指一位名叫辜朝明的日本华裔经济学家从去年开始在中国经济学界走热，今年更是大有破圈之势，盖因他提出了一个“资产负债表衰退”的概念。

文章介绍说，现任野村综合研究所首席经济学家的辜朝明当年从美国回到日本工作后，见证了日本的泡沫奇迹以及它的破灭。他发现泡沫破灭后日本企业疯狂地削减债务，尽管当时的利率持续下降，但企业依然在压缩资产负债表。即便利率跌到零，企业也不借钱而是赚钱还债，导致日本的信贷长期大规模萎缩。他将这种现象概括为“资产负债表衰退”，并以此解释日本泡沫破灭后的长期经济衰退。

文章说，辜朝明发现了“资产负债表衰退”现象，无疑是出色的洞见，辜氏自己也有些自豪地说，连凯恩斯也从未提出这一概念，后者试图用“流动性陷阱”来解释20世纪30年代的大萧条，但辜氏认为实际上这场大萧条源于严重的“资产负债表衰退”。

清和先生问：为什么那时日本企业要持续收缩资产负债表？简单一句话：为债所迫。他解释说：日本的泡沫危机爆发后，股票、土地等资产价值迅速缩水。数据显示，2002年日本商业不动产价格、股票价格跟泡沫巅峰时期相比缩水超过80%，大概1500万亿日元的资产灰飞烟灭。但债务却是刚性的，不会随之大幅度减少，由此企业的资产负债表迅速恶化。这时该怎么办？辜朝明在其著作《大衰退》中写道，日本众企业“毫不犹豫地立即将企业盈利用于偿还债务。换言之，以负债最小化而非利润最大化作为企业运营战略的首要目标。”实际上日本企业不仅将利润用于还债，还在大规模出售资产，终止未赚钱的业务，将资本集中在主业上，同时尽量减少借贷。数据显示，日本金融业之外的所有利息费用在泡沫巅峰时期超过8万亿日元，到2002年缩减至2万多亿日元，现在只剩1万多亿日元，足见日本企业还债的努力程度。

读到这里，作为经济学“门外汉”的笔者感到有些疑惑：眼见泡沫破灭，资产负债表将被击穿，企业想尽办法偿还债务，这有什么错？为何辜朝明反而认为这是日本之所以“失去20年”的罪魁祸首？难道经济衰退之下，欠债不还才是“王道”吗？

笔者的理解是：当经济泡沫破灭，资产价值急剧缩水，负债表随之恶化即负债率急升，此时如果所有的企业都采取收缩策略尽力还债而不再借贷也不增加新的投资，就会使得原本就处于衰退中的经济“雪上加霜”，集体性地“自动”滑向大萧条，从而铸成美国经济学家萨缪尔森所说的“合成谬误”，即每一家企业的微观决策似乎是对的，但是总加起来却是宏观上的一个巨大错误。辜朝明为此还在其著作中严厉地批判了桥本龙太郎和小泉纯一郎这两届日本政府提出的“结构性改革”，他认为“日本的问题80%是资产负债表问题，可能只有20%是结构性的”。

辜氏这样的批判确实让人“振聋发聩”。可是如前所说，泡沫破灭后企业停止扩张而转向收缩，以求修复自己的资产负债表这难道有错吗？难道让它们“欠债不还”甚至继续大举债务才能转危为安吗？不仅是企业，依据联合国的报告，现在全球的公共债务也已经积重难返。但不管是企业债务还是政府债务，“欠债还钱”原本是天经地义的经济规则，而以辜朝明的理论，如果大家都争相还债会造成所谓的“资产负债表衰退”，从而引发经济大萧条。如此又该怎么办呢？

有意思的是，就在笔者撰写这篇小文时，看到澎湃新闻发表刘健芝女士介绍“世界知名的经济学家”、甚至被美国财政部前副部长保罗·克雷格·罗伯茨誉为“世界上唯一的经济学家”的迈克尔·赫德森提出一个著名的命题，即“无法偿还的债务，就不用偿还”。刘女士的文章说：今天，随着世界深陷金融危机，迈克尔重申了他的主张，即无法偿还的债务或恶债应该被取消，而且必须被取消，以避免全球紧缩危机和长期债务通缩导致的经济两极分化。笔者见之不由心想：“还不上就不还”，痛快就痛快了，可是还会有市场的存在吗？与日本企业当年收缩业务、拼命还债的方式相比，这位迈克尔先生的主张，哪个更有助于避免经济危机呢？……

  容笔者下篇再谈自己的“学习体会”吧。（未名日记7月28日）