·未名周记（1842）·

本文要义：近年来吾国央行已连续十次降准（其中今年就有四次），释放的资金量不可谓不大，为何吾国的M2增速却反而下降？易纲先生认为这证明吾国的货币政策仍然保持了“中性稳健”，笔者对此说法存疑。因为还存在另一种可能：这或许证明吾国的货币政策已陷入“流动性陷阱”。

10月14日，中国人民银行刊发了行长易纲在2018年G30国际银行业研讨会的发言及答问，其中说道：当前中国经济增长稳定，预计今年能够实现6.5%的目标，也可能略高。并称，中国经济增长已主要由国内需求推动，消费和服务业成为主要驱动因素，对外盈余不断缩小。在谈到货币政策时，易纲表示，当前货币政策既未放松，也未收紧，货币政策工具箱中有足够的政策工具可以运用。虽然今年央行已经4次下调了存款准备金率，有人担心是否在放松银根，但易纲的回答是：如果你看广义货币Ｍ2，其目前增速在百分之八点几的水平，与名义GDP增速基本相当，社会融资规模增速约为10%，也处于合理水平。综合上述因素，由此可以得出中国货币政策维持“稳健中性”的结论。

对于易纲行长的上述说法，笔者觉得有几个问题需要探讨和澄清。在此不揣冒昧，谈点个人看法。

一是“经济增长主要由国内需求推动”与“消费和服务业成为主要驱动因素”这两个概念是否一回事。十年前全球金融危机爆发，当时吾国经济增速因外需锐减而呈断崖式下跌（从两位数遽降至6%），政府紧急推出“4万亿”刺激计划（实际投放的资金量远不止4万亿），就是试图以此扩大内需来取代急剧减少的外需，以保持吾国经济的快速增长。“4万亿”计划结束后，虽然货币政策有所收敛，但吾国基本上还是沿袭了“扩大内需稳增长”的思路。因此，的确可以说这十年来吾国已经由过去的出口型经济转变为“经济增长主要由国内需求推动”。

然而，对于什么是“内需”，还要进一步厘清。之前的外需主要是指国外的消费性需求，而这十年吾国所增加的内需很大一部分源于政府对基础设施建设的投资，“4万亿”计划主要就是为各级政府和提供建设资金。从具象看，有吾国这十年来包括高铁、高速公路、桥梁、港口等等基础设施的突飞猛进为证；从数据看，吾国这十年的政府和国企的负债率也随之水涨船高，虽然中央政府的赤字率还控制在3%以内，但地方政府的负债却以非常的速度蹿升，目前明账上已有二十几万亿元的债务，如果加上隐藏的部分，有分析认为可能高达四十万亿。

换言之，吾国这十年所扩大的内需，很大一部分是由政府和国企的巨额基建投资所带来的建设性需求，而人们通常所说的内需，主要是指国内的消费。政府的基建投资虽然也会带来一部分消费，但这与通常所说的大众消费有明显的区别。因此笔者认为，时下的吾国经济可以说主要是由内需驱动，但恐怕还不能说“消费和服务业成为主要驱动因素”。笔者曾在此前的博文中指出，其它真正由消费驱动的国家，无一能够保持5%以上的经济增长。这是因为消费驱动的经济增长虽然要比投资驱动的经济增长质量高，但其带来的增长速度却相对较低，因为投资可以直接计入GDP，而消费驱动的作用是间接的，造成的资源浪费也较少（浪费的资源也会计入GDP）。令人拍案惊奇的是，无论是在早几年以投资拉动经济增长的时期，还是在近两年以消费为经济增长的“主要驱动因素”，吾国的GDP增长在长达七八年的时间里竟然一直保持6.7%至6.8%的“均速”，其运行曲线之平稳在整个世界经济史上亦极为罕见。这里面究竟有何“奥秘”，笔者思而不得其解。有此疑惑的人恐怕不少。

第二个问题是近年来吾国央行已连续十次降准（其中今年就有四次），释放的资金量不可谓不大，为何吾国的M2增速却反而下降？易纲先生认为这证明吾国的货币政策仍然保持了“中性稳健”，笔者对此说法存疑。因为还存在另一种可能：这或许证明吾国的货币政策已陷入“流动性陷阱”。据介绍，“流动性陷阱”是凯恩斯提出的一种假说，指当经济陷入疲软之时，货币量的增加对市场的总体需求并不产生影响。也就是说，此时单靠货币政策宽松已达不到刺激经济的目的，故而经济学家称之为“流动性陷阱”。

对此，经济学家还有另一种比喻，叫做“绳子效应”。它的意思是：货币政策好比一根“拴着气球的绳子”，人们一定可以通过拉紧绳子让气球下降，但放松绳子却未必能使气球上升；同理，紧缩的货币政策可以有效地抑制通货膨胀，但是放松货币政策却未必能促使经济增长。

还可以再换一个角度来看待上述问题。经济学有“乘数效应”之说，即指央行放出的基础货币在市场上的流动速度，通俗地讲就是它在市场上能够“翻几倍”。当经济处于扩张期时，货币的流通速度会比较快，翻的倍数也较多；反之亦然。据此，近两年吾国央行接连降准释放巨量资金但M2增速反而下降，能否解释为“乘数效应”即货币流动速度下降的表现？

易纲先生说“货币政策工具箱中有足够的政策工具可以运用”，此话暗藏了央行可以用这些政策工具来确保经济增长的意思。然而如上所说，若经济处于下行通道时，放松“绳子”未必能让“气球”上升，“有足够的政策工具”也未必能奏效。（关于货币政策与经济增长之间的关系，笔者打算另文再谈。）

易纲先生还在上文中提到了当前的中美贸易摩擦。他说：“我认为贸易摩擦给经济带来的下行风险巨大。过去几天IMF发布了相关模型，预测了贸易摩擦对主要经济体和全球的负面影响。我同意IMF的结论，人民银行的模型也得出了相似的结论。我认为贸易摩擦将造成很多问题，导致负面预期和不确定性，使市场产生紧张情绪，这是市场不喜欢的。”

又说：“中国的出口产品中，外资企业的出口占比较大，约占45%。民营企业出口占比也很高，几乎达到45%。国企出口的占比仅为10%。上述结构也可以推断出贸易摩擦和征收关税对中国经济的结构性影响。”

易纲先生关于贸易摩擦“使市场产生紧张情绪”的判断已经得到了验证：自中美贸易摩擦发生以来，吾国股市接连发生暴跌，A股股指已降至四年来的最低，甚至跌破了三年前那场大股灾时的最低点，说是“又一场股灾”并不为过，可见股民“情绪”之“紧张”的程度。汇市方面，人民币对美元汇率也几度逼近1:7，只是由于央行的控制而没有“破7”。但易先生说“贸易摩擦给经济带来的下行风险巨大”，并举吾国外资企业和民营企业出口占比很高为证，这与他前面所讲的吾国经济主要是由内需驱动、“消费和服务业成为主要驱动因素”的说法似有矛盾。在这一点上，易纲先生的前任周小川先生不久前所做的估计或许更符合逻辑，周先生说，以他的估算，即使中美贸易归零，对吾国经济的影响最多不过0.5%。

而易纲指国有企业的出口占比只有10%，倒是恰恰证明了笔者前面关于这十年来吾国所增加的内需很大一部分是政府基建投资所带动的判断，因为政府的基建投资主要是通过国企实现的。

易纲还称，“下一步，为解决中国经济中存在的结构性问题，我们将加快国内改革和对外开放，加强知识产权保护，并考虑以‘竞争中性’原则对待国有企业。我们将大力促进服务部门的对外开放，包括金融业对外开放。”对此，笔者当然是完全赞同的。无论中美贸易摩擦最终是怎样的结局，吾国都必须要坚持走改革开放之路，因为倒退肯定是没有出路的。不过，易纲先生所说的“以‘竞争中性’原则对待国有企业”，笔者多少有些费解：国有企业一直被称为政府的“执政基础”、“共和国的长子”，其倾向性显露无疑，央行作为政府部门，对它们又该如何做到“竞争中性”呢？

笔者并非经济学出身，以上所引用的一些经济学知识也是“偷学”来的。有不当之处，敬请易行长原谅！

2018年10月22日于竹径茶语

简介：未名者，江南布衣。生于20世纪50年代，下过乡，上过学，教过书，做过公务员，写过小说。中年后下海创办并主编某内部刊物凡二十多年，撰有经济政治社会法律等分析评论文字千万余言。现已退休，居于山间一寓，远离城市喧嚣。2017年开始撰写博客（每周一文），2018年7月开始兼写微博，以发挥余热，防止痴呆。有道是：只事耕耘，不问收获；知我者谓我心忧，不知我者谓我何求也。

笔者电子邮箱：wmc529@sina.com