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若无“自由身”,难成“硬通货”

·未名周记(1740

 

  ——“临堑勒马”的汇率改革之七

 

 

本文要义:从经济增速来推算,三五年后,中国的GDP总量说不定真的将超过美国而居世界第一。然而笔者颇有些焦虑的是,按照现在的改革进程,很难设想三五年后中国就能实现人民币的汇率市场化和自由兑换。如若不能的话,未来将有可能出现这样的情形:人民币——届时作为全球最大经济体的货币,它的汇率却仍如“笼中之鸟”,虽有一点腾挪空间,但只能囿于“笼”中,更谈不上可以在国内外与其它货币自由兑换,从而,也就无法成为真正的“硬通货”。果如此,那可真成了世界经济史和货币史上的一大“奇观”。

 

20158月,中国央行在IMF(国际货币基金组织)准备将人民币“入篮”的承诺下(当然也必是在最高领导层的支持下),启动了著名的“8·11汇改”。

自此至今的两年内,人民币对美元的汇率经历了一轮惊心动魄的“过山车”:汇改启动后的一年多里,人民币对美元曾从最初的6.21,一路下贬到去年年底的6.951,贬值幅度高达百分之十几。眼看着即将跌破7.01的大关,管理层开始“紧急刹车”,采取各种措施全面加强外汇管制,阻止资本的进一步流出,从而使得人民币汇率在“破7”的关口前“临堑勒马”得以企稳。而到了今年的最近几个月,人民币对美元转而出现一波强劲的升值,到9月份竟一举攻克了6.5,相比去年年底时6.95的最低点抬升了8%之多。

人民币对美元汇率为何在“大落”之后复又如此“大起”?对此,坊间有很多的分析。简略地归纳,除了前面提到的当局全面加强外汇管制以外,主要的原因还有几个:一是特朗普去年11月上台给美国及全球市场带来极大的不确定性,美元出现一波较大的贬值;二是今年上半年中国经济有所回暖,GDP增速从去年的6.7%回升到6.9%;三是今年5月,中国央行下属的外汇市场交易中心发布公告,宣布“在中间价报价模型中增加逆周期因子,主要目的是适度对冲市场情绪的顺周期波动,缓解外汇市场可能存在的‘羊群效应’”。

在经济学语境中,所谓的“羊群效应”,是指市场上那些缺乏一手信息和明确预期而只能盲目从众的投资行为。由于“羊群”的数量很多,因此其效应往往会导致市场出现非理性的大起大落。

毫无疑问,过去两年间,无论是8·11汇改”后人民币的连续贬值,还是最近几个月它的连续升值,“羊群效应”的确从中起到了“推波助澜”的作用。而央行在中间价报价模型中所增加的“逆周期因子”,也确实在某种程度上能帮助人民币汇率的稳定。

然而,尽管“羊群效应”往往是非理性的,但它毕竟是投资者们自主的市场行为;尽管“逆周期因子”有助于矫正上述这种非理性,但它毕竟属于权力对市场的一种干预——这种干预有时可能会起到好的效果,然而从辩证唯物主义的角度看,它仍然是一种“少数人的主观考量”,因此难以保证这种干预的“永远正确”。

不仅如此,“逆周期因子”的用意在于遏止市场出现过大的波动而保持它的稳定性,但是同样依照辩证唯物主义的观点,在市场经济条件下,一国货币汇率永远都处于波动之中,稳定总是相对的,波动才是绝对的,区分只在于波动幅度的大小。一个长期“风平浪静,波澜不兴”的市场,稳则稳矣,但显然也缺乏生机。更重要的是,如果我们的市场(包括汇率市场)管理者总是用“逆周期”的办法来控制它出现较大的波动,那么,这就意味着“人定胜天(市)”,意味着无法与“客观规律是不以人的意志为转移的”这一唯物主义的法则在逻辑上自洽。——进而言之,马云下面的这句话将会成了真理,他说:“市场经济不一定会比计划经济更好”。

关于“逆周期”与“周期”之间的关系,笔者已在《总是“逆周期”,何来“新周期”》(未名周记1736)一文中作过阐述,此处不赘。这里重点要说的是人民币汇率改革中的风险、收益与稳定的关系。

早在二十多年前,当时的中国领导人就明确提出,人民币汇率改革的方向是市场化、国际化。所谓市场化,当指它的汇率价格要由市场而不是政府来决定;所谓国际化,当指人民币不能仅局限在国内流通,而要成为像美元、欧元、日元那样可在全球自由流通的“硬通货”(国际储备货币)。

二十多年过去了,如果我们尊重事实的话,应该承认,现在人民币汇率的形成机制离市场化的要求显然还差得很远。至今我们的人民币价格每天的浮动幅度仍被强制性地限制在2%以内。就央行每天所设定的汇率中间价而言,“8·11汇改”时,当局曾有意更多地参考即时的市场价格,但后来因人民币汇率出现大贬,尺度又重新收紧,如今又加入了行政控制色彩浓厚的“逆周期因子”。这就意味着,至少在可见的一段时间内,汇率市场化恐难有实质性的突破。

一国货币的汇率市场化还仅仅只是其国际化的一项“基础工程”,实际上其国际化的要求还不止于此,国际化的另一个重要前提是:经常项目和资本项目均可自由兑换。

目前,人民币在经常项目上,可以说基本上实现了可自由兑换。之所以要加以“基本”这样的限制词,是鉴于它的控制权仍牢牢掌握在政府手中而可“随机应变”。譬如,今年年初以来,为了防止人民币的进一步贬值和资本的外流,当局明显加收紧了企业对外投资和居民换汇的审批尺度。

而在资本项目上,则可以反过来说:人民币基本没有实现可自由兑换。众所周知,资本的第一要求是赢利;它的第二要求,是“自由流动”。如果一国的资本项不能实行自由兑换,该国的货币就无法被市场认同为“国际储备货币”。

中国的外汇制度改革为何历经二十多年仍然如此举步维艰?要知道,如今我们早已成为世界第二大经济体,而且很可能在几年之后超过美国登上“老大”的宝座,为何我们的人民币汇率却基本上仍由政府来决定(所谓“有管理的浮动”),更远没有实现像其它主要经济体货币那样的自由兑换?

且不说美元、欧元、日元这些老牌的“硬通货”,就拿我们的近邻兼“全面战略合作伙伴”——俄罗斯来说,它的经济总量完全无法与中国相提并论,卢布的含金量也无法与人民币相比,但它早在多年之前就宣布实行汇率的市场化和货币的可自由兑换。前两年,俄罗斯经济曾陷入衰退,卢布汇率一度连续暴跌,迫使俄政府不得不动用其本来就不多的外汇储备来打“卢布保卫战”。但即使在那样困难的情况下,即使有专家建议俄应该收紧外汇管制以防止卢布和经济崩溃,普京也仍然咬紧牙关不肯“退却”。为什么?笔者猜度,或许是因为普京意识到,作为一个“世界大国”,坚持汇率市场化和货币自由兑换,这是俄罗斯应有的“标配”,因而绝不能在这个问题上轻易“服软”。

两年之后,俄罗斯经济及其卢布果然也“缓过劲”来了,现在至少已经度过了最困难的那段时间。

相比之下,我们的8·11汇改”又怎样了呢?

据报道,中国社会科学院学部委员、前央行货币政策委员会委员余永定日前表示,本轮人民币升值可能是进一步放开汇率的好时机。他认为,此前的8·11汇改”虽然在时机选择上有问题,但“方向上是完全正确的”,其内容应该进一步落实。他还指出,如果“既不盯住美元,又不盯住一篮子货币,导致新的定价机制要不断干预市场。加入逆周期因子之后,市场更检验不了了。”持相似观点的还有北京大学国家发展研究院副院长黄益平、原IMF副总裁(现为清华大学国家金融研究院院长)朱民、中国社科院世经政所全球宏观经济研究室主任张斌等专家。

但反对意见也是有的,现任中国人民银行参事、前央行统计司司长的盛松成先生就不同意上述这些专家的看法。据报道,盛先生近日表示,目前并不是改变人民币汇率形成机制的时间窗口,“推进汇率形成机制改革的最好时机,应该是人民币汇率较为稳定的时候。”他认为,目前人民币汇率并非处于稳定期,如果改变人民币汇率形成机制,可能加剧市场的波动,人民币的大升大贬都会对经济带来伤害。所以,不仅应防止人民币汇率的大幅贬值,同样应防止人民币汇率的大幅升值。

问题是,这二十多年来,人民币汇率并非没有出现过“较为稳定的时候”,但我们的汇率市场化改革却总是错过这样的“时间窗口”,更遑论实行人民币的自由兑换。

显然,原因在于在汇率改革的决策考量上,“维稳压倒了一切”,从而造成无论人民币汇率升值时还是贬值时乃至相对稳定时都难以下决心推进改革。更深层的原因或是:无论是汇率市场化还是货币自由兑换,都意味着要让市场而不是行政力量来决定人民币的价格,对此,我们的政府可能还没有做好相应的准备,还舍不得让渡自己的绝对控制权。尽管中共十八届三中全会早已明确表示“要让市场在资源配置中起决定性作用”,但任何突破旧体制的重大改革,都是“知易行难”。

盛先生还称,曾经有专家提出放开汇率、管住资本,让汇率反映真实的市场价格,但这一观点本身就是自相矛盾的,因为汇率是价格,既然管住了资本流动,如何反映真实的价格?他指这样的汇率只能反映扭曲的价格,也无法实现资金的全球化合理配置。

笔者闻之不禁莞尔。且用盛先生的逻辑反而推之:既然目前的人民币汇率管理制度虽能管住资本流动,但“只能反映扭曲的价格,也无法实现资金的全球化合理配置”,那么,您何以又反对放开汇率?这岂非也是“自相矛盾”?

试想,就算未来人民币汇率出现了盛先生所设想的“比较稳定的时候”,此时若加快汇率的市场化改革,难保又会出现新的波动甚至是较大幅度的波动,到那时我们又该怎么办呢?难道又要“收回成命”,暂停改革乃至“后退几步”吗?果如此,国家的信用何在?人民币的信用何在?需知,真正的“硬通货”,必须建立在它过硬的信用之上。

老实说,即便是前述余永定等专家提出的现在是推进汇率改革最佳时机的说法,笔者认为虽大致不错,若仔细揣摩,也还是可以找到逻辑上的破绽:他们之所以称当下是“最佳时机”,无非是看到最近以来人民币对美元出现了一波较大幅度的升值,然而如前所说,一国汇率总是处在波动之中,人民币现在升值,不等于未来就不会贬值,如果把当下人民币出现一波升值视为推进汇率市场化的“最佳时机”,那么,若汇率市场化后再出现人民币贬值(可以肯定这种可能性是相当大的),又当如何?难道又倒退回来吗……从这个角度看,人民币汇率市场化改革其实无所谓“最佳时机”,如果一定要说存在“时机”问题的话,那么,真正的“时机”判断要看中国经济的发展水平是否已经到了应该推进这一改革的时候。

有趣的是,盛松成先生同时又说,目前是推进人民币国际化的有利时机。他指出,中国已经是世界第二大经济体和最大的进出口贸易国,人民币国际化应该成为长期的战略目标,既如此,我们就不应该让短期的汇率波动和“维稳”思维阻碍这一长期目标的实现。只是在笔者看来,就整体而言,他的这一说法也是“自相矛盾”的:如果我们连汇率市场化也不敢推进,又何谈人民币的国际化呢?

不过,与盛先生同样曾经担任过央行高管的管涛先生(前国家外汇管理局国际收支司司长),近日却在一个论坛上明确表示:“人民币汇率市场化是人民币国际化必须迈过去的坎儿,现在保持汇率稳定的措施不能被视为长久的现象,是特殊时期采取的临时手段,为未来的改革争取时间。”

笔者同意管先生所称的“必须迈过去的坎儿”这一论断。只是,管先生说现在的管制措施是“为未来的改革争取时间”,这里所说的“未来”,又是指何年何时呢?

任何改革,总是风险与收益并存,不想冒风险而只图收益,这样的“好事”在人类的改革史上恐怕未曾有过。如今,距离领导层最初提出汇率市场化改革的目标已经过去了将近三十年之久,三十年的时间还不够“长期”吗?难道,还要再过三十年不成?

从经济增速来推算,三五年后,中国的GDP总量说不定真的将超过美国而居世界第一。然而笔者颇有些焦虑的是,按照现在的改革进程,很难设想三五年后中国就能实现人民币的汇率市场化和自由兑换。如若不能的话,未来将有可能出现这样的情形:人民币——届时作为全球最大经济体的货币,它的汇率却仍如“笼中之鸟”,虽有一点腾挪空间,但只能囿于“笼”中,更谈不上可以在国内外与其它货币自由兑换,从而,也就无法成为真正的“硬通货”。

果如此,那可真成了世界经济史和货币史上的一大“奇观”。

2017927日于湖南邵阳

 

作者:未名者,江南布衣。下过乡,上过学,教过书,写过小说。没经过商,没当过官。中年后创办并主编某内部刊物凡二十多年,撰有经济政治社会法律等分析评论文字千万余言。现已退休,居于山间一寓,远离城市喧嚣。平生不学无术,不喜功名,唯好杜康。所幸者,毋庸为五斗米折腰;所擅者,以常识观事物,以逻辑辨真伪。每周写作一文,发挥余热,防止痴呆。有道是:秀才不出门,便知天下事;欲穷千里目,更上一层楼;采菊东篱下,悠然见南山;只事耕耘,不问收获;知我者谓我心忧,不知我者谓我何求也。

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