·未名周记（1710）·

《华夏时报》近日的一篇报道惊动了整个经济界：该报记者根据目前已经公布2017年固定资产投资目标的二十三个省份的数据汇总，投资总额累计超过40万亿元，加上尚未公布目标的省份，估计今年仅地方投资就不少于45万亿。

45万亿！这无疑是个巨大的数额。要知道，2008年底中国政府为抵御全球金融危机而推出的号称史上最大规模的投资计划，也只是标名“4万亿”，还不到今年投资目标的十分之一。饶是如此，由于当年的“4万亿”计划仍是刺激过度，留下了诸多后遗症，诸如产能过剩、债务高企、资产泡沫膨胀等，被人一直诟病至今。而今年的投资目标竟然高达45万亿，岂非更加疯狂？

不过，2008年—2009年的“4万亿”其实是个虚数，实际的数额远不止此：那两年因为大举投资，仅是地方政府的债务就增加了十几万亿之多；而上述45万亿的投资目标，应该是个实数。另一方面，当年的“4万亿”指的是增量投资，而现在的45万亿则是指今年各省总的投资额度。

那么，45万亿，究竟算不算多？

结论可能让不怎么关心宏观经济数据的人们更加吃惊：跟前些年的投资额比较起来，45万亿不是太多，而是太少！

事实上，数据显示，自“4万亿”计划以后，中国的投资一直保持膨胀态势，早在2013年，我国全社会固定资产投资完成额就有近45万亿，此后几年有增无减。到了去年即2016年，投资数额更是达到史无前例的59.6万亿元，几近60万亿（应含中央部门投资）！所以，今年的投资若“只有”45万亿，人们应该感到吃惊的不是它的“增多”，而是它的“减少”。

去年投资60万亿，换来的GDP增速是6.7%——不仅是去年，过去这些年在投资额不断创下新高的同时，中国的GDP增速却在不断下降，从而证明我们的投资质量即经济增长质量在不断稀释，若今年的投资真的“只有”45万亿，GDP增速岂不是还要再下降一大截？而官方部门一直在声称，确保6.5%以上的增长速度是整个“十三五”（2016—2020）时期必须要坚守的“底线”。由此可以推断，今年若要继续守住这道“底线”，45万亿的投资是远远不够的，保守估计至少也需要有50万亿—60万亿，甚至更多。

所以，45万亿投资，不是太多，而是太少！

当然，“多”与“少”是一个相对的概念。说45万亿“太少”，是与去年的投资比较；说它“太多”，则是与产出的GDP比较。要知道，去年中国的GDP总量是70万亿。用60万亿投资仅换来70万亿的GDP，这样的“投入产出比”，实在是低得可怜。

其实，说怪也不怪，自全球金融危机爆发、当局实施“4万亿”计划以后的八年多来，中国一直奉行的，都是这种“投资保增长”的方略。而这其中，各级政府和国企，又担当了投资的主角。

毫无疑问，任何国家，只要增加投资，就能增加GDP。一个国家的GDP，其实就是这个国家的总产值。凡有点市场常识的人都知道，每投资1元下去，自然就会有1元的产值，但产值并不等于利润，投资只有在赚回本钱后还能产生利润，才算是有效投资，利润越多，表明投资效率越高，反之亦然。

在计划经济时期，中国经济是只论产值、不问利润的，所以它的投资效益是很低的。现在搞市场经济了，是不是应该注重利润而不再只以产值多少论英雄了呢？

对民营企业来说，当然必须是这样，否则，你的产值再多，若利润很低甚至是负数，那你所做的仍是“亏本生意”，是维持不下去的。然而，对政府及其属下的国企来说，却是未必。君不见，每年的政府工作报告中，都明确提出当年的GDP（即产值）的增长目标，何曾有过“利润增长指标”？在这种思想的引导下，政府为了确保GDP的增长，必然会把增加投资放在首位而忽视投资的实际效益。因为如前所说，尽管增加投资不一定能增加利润，却必定能增加GDP。

以去年为例，60万亿的投资，换来70万亿的GDP，表面上看，账上还有10万亿的“盈余”。但经营过企业、做过生意的人都知道，这10万亿只能算是“浮盈”，你还得扣去各项成本，最后剩下的，才算是真正的利润。而这其中最大的成本就是债务。

无论是45万亿还是60万亿，若是这些投资用的都是自有资金倒也罢了，但实际上，大部分投资资金都是借来的，不是从银行贷款，就是发债券。而任何负债，都是要还本付息的。

那么，中国的债务水平现在是多少呢？根据中国社科院国家金融与发展实验室理事长李扬去年6月15日在国新办吹风会上介绍，截至2015年底，我国债务总额为168.48万亿元，全社会杠杆率为249％。这是属于比较“官方”的数据，若以其他一些非官方特别是国外机构同期的评估，中国的债务率则要高得多。如据报道，麦肯锡说是282%，国际金融协会说是295%，其中尤以麦格理的评估最“离谱”，竟然高达350%。——当然，外资机构们对中国债务的这种“高评估”，或许有“用心不良”、“抹黑中国”的嫌疑。

但就算以中国社科院的上述评估，那也已经够高的了。在如此之高的负债水平下，60万亿投资只换得70万亿的GDP，这样的投入产出比，你说是高还是低呢？实际上，数据告诉我们，这些年中国的债务增长速度，远比GDP增速要来得快。也就是说，我们的“投资保增长”，其实质是“债务保增长”。

如果一家企业总是靠不断地增加负债用于投资来确保自己的产值（GDP）增长，而不考虑自己究竟能赚得多少利润，虽然其规模可能做得很大，产值也在一年一年地增加，但这样的企业，能称得上是一家靠谱的企业吗？

一家企业是如此，一个国家何尝又不是如此呢？

问题不止于此。日前财新网的一篇报道无比正确地指出，所谓固定资产投资目标，只是地方政府对当地全社会投资极为粗线条的估算，背后反映的是计划经济式的管理思路。笔者同意这一分析，道理在于：上述45万亿显然是指整个社会全年的投资汇总，而在市场经济条件下，政府所能掌握的只有预算内的投资额，除此之外的各种社会投资，政府又怎么可能统统知晓、从而将其纳入自己的投资计划呢？——也就是说，这45万亿的投资，政府是如何计算出来的呢？

问题还在于：根据过去八年多的实践经验，依照这种“投资（债务）保增长”的方略，中国要守住GDP增长6.5%以上的“底线”，每年至少要有几十万亿的投资，与此同时每年还得新增若干万亿的债务。换言之，已经处于高杠杆状态下的中国经济非但无法“减杠杆”，反而要继续“加杠杆”，否则，“稳增长”就是“不可能完成的任务”。

只是如此这样一直下去，那会是一种怎样的结果呢？

李扬先生在上述国新办吹风会上表示，中国拥有足够的资财来应对债务风险，发生债务危机应为小概率事件，即使出现大规模债务违约，中国也有足够的资财妥善解决。

中国的“家当”的确巨大，只是，如果按这个标准来考量债务问题，岂不等于说，只要整个国家还没有到资不抵债的程度，这个国家就不会发生债务危机吗？

拜托，若真的资不抵债了，那这个国家就等于是全面破产了。

难道非要等到那个时刻（经济学家称之为“明斯基时刻”）临近，我们才会感觉到“凛冬将至”？

                                 2017年2月26日于竹径茶语

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